Страхи апокалипсиса ворвались в IPO Anthropic на 2 триллиона

Колумнист FT в разборе от 21 сентября оценил Anthropic в 2 триллиона долларов тремя способами, и ни один не дал цифры ниже. Мультипликатор к выручке даёт до 5 триллионов, оценка через объём рынка - от 4,5 до 10 триллионов, а расчёт через новый ВВП, который может создать ИИ, - 100 триллионов. Главный риск в той же колонке другой: деньги могут достаться не тем, кто делает модели.

Повод понятен. В сентябре Anthropic была готова подать документы на IPO с такой оценкой, пока страхи ИИ-апокалипсиса не выплеснулись в мейнстрим. Сэм Альтман тем временем отложил размещение OpenAI до следующего года, назвав более ранний выход «опрометчивым». Для масштаба: раунд Series H 28 мая прошёл при оценке 965 миллиардов долларов после инвестиций, так что 2 триллиона на бирже примерно вдвое больше последней частной цены. Конфиденциальный черновик проспекта Anthropic подала 1 июня, через четыре дня после раунда, а сам листинг уже сдвинулся на ноябрь, к отчётности за третий квартал.

Семь годовых выручек

Самый привычный для Уолл-стрит способ: взять выручку на год-два вперёд и умножить на мультипликатор сопоставимых публичных компаний. С Anthropic он ломается на скорости роста. Компания основана в 2021 году, первый доллар выручки получила только в 2023-м, а к августу годовой темп выручки составлял около 65 миллиардов долларов. Цифры неофициальные, и автор просит обращаться с ними бережно. Полтора года назад сама Anthropic ждала в 2027 году всего 12 миллиардов, так что нынешний темп уже больше чем впятеро обгоняет тот прогноз. Рост, судя по всему, удивил и Дарио Амодеи.

Часть инвесторов ждёт к концу следующего года годового темпа в 320 миллиардов долларов. Они, оговаривается автор, не беспристрастны. Но если прогноз сбудется, 2 триллиона - это всего семь выручек 2028 года, чуть меньше, чем у Microsoft по данным LSEG. SpaceX торгуется при 16 выручках того же года, и если взять её за ориентир (обе компании с дикими амбициями и харизматичными лидерами), Anthropic однажды может стоить 5 триллионов. Именно так ставили целевые цены для SpaceX и её андеррайтеры, среди них Goldman Sachs и JPMorgan: прибыль на год-два вперёд и мультипликатор по аналогам.

Позже, 14 октября, FT сообщила о выручке Anthropic за третий квартал: 16,8 миллиарда долларов, примерно на 46% больше, чем во втором.

Рынок на 30 триллионов

Второй способ отталкивается от TAM, объёма рынка, на который компания теоретически может претендовать. Приём популяризировал в 1990-х аналитик Генри Блоджет, когда оценил Amazon в 400 долларов за акцию, почти вдвое выше тогдашней цены. Полезность у него спорная: Uber при листинге в 2019 году заявлял TAM в 12,3 триллиона, а его годовая выручка сегодня меньше 60 миллиардов. Рынок офисной недвижимости на 3 триллиона не уберёг WeWork от банкротства.

Ориентир задала SpaceX: в майских документах к листингу она оценила рынок «корпоративных приложений», куда входят и её ИИ-продукты, в 22,7 триллиона долларов, чуть больше всей годовой выручки S&P 500. Даже Microsoft получает меньше 2% этой суммы. Если Anthropic возьмёт 3%, выйдет почти 700 миллиардов выручки, а с мультипликатором 10 и дисконтированием на три года - оценка в 4,5 триллиона.

За четыре месяца TAM успел подрасти. Как сообщала The Wall Street Journal, в документах Anthropic может фигурировать рынок в 30 триллионов. Аналитики Morgan Stanley, вероятного андеррайтера размещения, на прошлой неделе насчитали вдвое больше: 60 триллионов на «интеллектуальный труд» и потребительские расходы, которые можно оцифровать. Если ИИ заберёт 10% этого рынка (для этого придётся заменить около 100 миллионов работников), а Anthropic - треть от доли ИИ, её годовая выручка составит 2 триллиона. Тот же мультипликатор 10, пять лет до цели, и сегодняшняя оценка - 10 триллионов.

Самый бычий сценарий строится на новой экономической активности. Исследователи Anthropic в «экстремальном» сценарии допускают, что такие технологии добавят ВВП США больше 10 триллионов долларов к 2030 году, что упрощённо соответствует 100 триллионам капитализации. «Если всё это звучит неуютно расплывчато и спекулятивно, добро пожаловать в ИИ-бум», - пишет автор.

Когнитивный ширпотреб

Подвох в том, что даже реальный рынок не обязательно достанется лабораториям. Если модели станут взаимозаменяемыми, цену будет задавать самая дешёвая. Глава Palantir Алекс Карп называет это «commodity cognition»: по его мнению, ценность самих моделей будет стремиться к нулю, а деньги осядут у владельцев данных, приложений и у тех, кто помогает компаниям внедрять ИИ. Поставщик токенов для корпорации станет чем-то вроде водоканала: покрывает свои издержки, и немногим больше.

Признаки ценовой войны колумнист видит уже сейчас. Китайские Kimi от Moonshot AI и DeepSeek дают чуть меньшее качество за гораздо меньшие деньги. Meta и Alphabet могут субсидировать модели рекламной выручкой. Google и OpenAI снизили цены на часть менее продвинутых предложений. Многие клиенты ставят маршрутизацию, софт, который отправляет задачу к самой выгодной модели, и среди них уже есть инвесторы и андеррайтеры самой Anthropic. А Nvidia, вложившаяся и в OpenAI, и в Anthropic, купила Hugging Face, крупную площадку для открытых моделей.

Основатели лабораторий возражают: за лучшие модели всегда будут доплачивать, чтобы решать «трудные 5%» задач. Кроме того, гонка идёт к рекурсивному самоулучшению, когда модели будут улучшать себя почти без участия людей. Сторонники этой идеи считают, что победитель получит огромный ров, а остальные модели почти обесценятся.

Страховка Anthropic - подниматься выше по стеку, к приложениям. Её плагин для юристов в январе запустил так называемый SaaSpocalypse: акции Salesforce, ServiceNow и других продавцов SaaS за пару дней потеряли в сумме 300 миллиардов долларов. 2 триллиона - меньше трети совокупной капитализации софтверных и сервисных компаний из S&P 500. Глава Salesforce Марк Бениофф называет разговоры о закате SaaS «полным бредом», но его же компания вместе с Anthropic делает продукт Claudeforce, соединяющий модели Claude с сервисами Salesforce для поддержки клиентов.

А если апокалипсис?

Последний фактор риска колумнист называет самым необычным. Заявление о риске вымирания от ИИ в 2023 году подписали Альтман, Амодеи и сотни исследователей, но в сентябре громкость выросла: Амодеи призвал отрасль вместе замедлить разработку моделей, а бывший исследователь Anthropic Джейкоб Коксон выступил с резкими предупреждениями. Если ИИ уничтожит человечество, любые инвестиции обнулятся. Ущерб поменьше, те «сотни миллиардов долларов», о которых Амодеи пишет в недавнем эссе, может пробить дыру в оценке Anthropic, если ответственность ляжет на неё. Зато после призыва Амодеи «выдерживать темп на передовой» акции компаний кибербезопасности и антивирусов выросли на десятки процентов.

Вывод автора парадоксален: страх может помочь. Если лаборатории замедлятся и меньше будут думать о богоподобном ИИ, у Anthropic и OpenAI появится стимул выжимать выручку и прибыль из того, что уже есть. «Это может исключить оценку в 100 триллионов. Зато делает 2 триллиона разумнее».